Investitori vedono possibile svolta per fragili bond periferici

Sembra essere in corso una svolta per i titoli di Stato periferici della zona euro, in quanto rendimenti più allettanti e un backstop della Banca Centrale Europea potrebbero ridurre il premio al rischio per il debito dell'Europa meridionale.

Ma il vero banco di prova sarà il prossimo anno, con gli investitori che si focalizzeranno sull'offerta di bond e sull'inasprimento quantitativo della Bce, di cui si iniziera' a parlare probabilmente gia' dal consiglio del 15 dicembre.

La Bce sta dibattendo quando iniziare a vendere i titoli di Stato in portafoglio, ma il Transmission Protection Instrument (Tpi) rimane in vigore.

Il Tpi ha lo scopo di impedire che i rendimenti dei titoli di stato di qualsiasi membro del blocco subiscano un'impennata improvvisa, cosa che potrebbe minacciare la capacità dell'istituto di rendere efficace la sua politica monetaria in tutta la regione.

"C'è molto denaro fermo e gli investitori stanno rivedendo le loro scelte. Se l'inflazione e la volatilità delle obbligazioni saranno sotto controllo, gli operatori inizieranno ad aggiungere i titoli sovrani ad alto rendimento al loro portafoglio a reddito fisso", osserva Niall O'Sullivan, CIO per le strategie multi-asset di Neuberger Berman.

"Nel breve termine, siamo un po' cauti sull'Italia, dato che i loro titoli di Stato hanno registrato un forte rialzo, ma siamo ancora favorevoli a Spagna e Portogallo", aggiunge.

L'aumento dei tassi di norma dovrebbe colpire più duramente i bond periferici rispetto ai 'core'. Tuttavia, lo spread tra i rendimenti dei Bund tedeschi di riferimento e i Paesi più indebitati si è ridotto di recente, in contrasto con questa regola empirica.

Il rendimento dello Schatz tedesco a 2 anni (DE2YT=RR) si aggira intorno al 2,1%, non lontano dai massimi da 14 anni a 2,25% toccati un paio di settimane fa. Quest'anno è salito di 273 punti base, di cui 32 solo nel trimestre in corso.

I tassi del Btp a 2 anni (IT2YT=RR) sono aumentati di 279 pb quest'anno, ma sono scesi di 14 punti sinora nel quarto trimestre.

I bond sovrani e corporate con stesso rating e stessa scadenza si sono mossi in direzioni opposte: gli spread dei titoli di Stato si sono ristretti, mentre quelli delle obbligazioni societarie si sono allargati.

(Grafico pubblicato su autorizzazione di Citi research. Da non riprodurre)

Da notare, inoltre, che la correlazione negativa tra i differenziali di rendimento periferici (DE10IT10=RR), (DE10ES10=RR), (DE10PT10=RR) e le azioni si è riaffermata quest'anno, a dimostrazione del fatto che la crescente propensione al rischio ha stimolato anche la domanda di bond periferici. È il caso dei Btp italiani, ma anche dei Bonos spagnoli e dei titoli di Stato portoghesi".

Ma gli spread tra centro e periferia dell'Unione potrebbero allargarsi nei prossimi mesi e in particolare dal prossimo anno.

Chris Attfield, strategist dei tassi di Hsbc, indica come elementi principali per un potenziale allargamento dei differenziali di rendimento "una Bce più hawkish, il persistere di condizioni di offerta difficili e un possibile peggioramento nelle metriche di sostenibilità del debito a causa di rendimenti elevati e della probabile recessione".

Attfield prevede che lo spread sul decennale tra Italia e Germania salga a 235 punti base entro la fine dell'anno, rispetto ai 192 attuali.

"Gli spread intra-Ue stanno già prezzando una consegna della Bce nettamente più bassa sui tassi terminali rispetto al pricing attuale", si legge in un report di JP Morgan, che cita stime per un tasso terminale del 2,25-2,50%.

I contratti forward sui tassi a breve termine della Bce mostrano che gli investitori ritengono che i tassi della zona euro raggiungeranno il picco ad agosto 2023, intorno al 2,9%. (EUESTECBF=ICAP)

Una recessione potrebbe portare a un aumento del debito, poiché le entrate fiscali diminuiscono e c'è un rischio maggiore che i governi aumentino la spesa per sostenere l'economia.

Bank of America prevede che l'anno prossimo l'offerta netta di titoli di Stato aumenterà a quasi 400 miliardi di euro, ai massimi storici, sostenendo che le misure di inasprimento quantitativo della Bce saranno difficili da attuare.

I rischi legati alla politica interna italiana sembrano per ora contenuti, mentre la neo-premier Giorgia Meloni ha ribadito che il nuovo esecutivo rispettera' le regole di bilancio Ue. Tuttavia, alcuni analisti temono che i dubbi su un potenziale scontro con Bruxelles possano aumentare se i partiti della maggioranza spingeranno per ridurre le tasse e aumentare la spesa pensionistiche.