SI FA PRESTO A DIRE CHEAP, ECONOMICHE, CONVENIENTI....
Lavorare sui mercati finanziari richiede spiccate capacita’ di sintesi. Sono tante, troppe le informazioni a cui possiamo accedere. Guardarle ed analizzarle tutte, diventerebbe impossibile e ci farebbe perdere il senso del tutto.
Tuttavia, ricorrere ad indicatori sintetici, per lo piu’ applicati ad indici, spesso finisce per essere riduttivo e dare informazioni parziali se non fuorvianti.
Dai minimi toccati a marzo lo S&P500 ha realizzato un rimbalzo del 30% mentre l’indice stoxx 600 e’ salito solo del 18%.
La differenza in termini di performance e’ importante. Verrebbe voglia di giocarsi lo spread lungo stoxx600 e corto S&P500.
Tale desiderio di implementare lo spread sale se si approfondisce l’analisi e la si estende dalle performance degli indici ad un confronto delle valutazioni relative.
Mai negli ultimi 15 anni i titoli azionari Europei sono stati cosi cheap rispetto ai titoli USA. Essi quotano a meno della meta’ dei multipli espressi come rapporto tra Price/Book value.
Quindi? Implementiamo lo spread?
Un secondo… spieghiamo ancora.
La differenza di performance e di valutazioni e’ da ricondurre a molteplici fattori, molti dei quali pre-esistenti il COVID19.
- Le azioni USA hanno trattato sempre a premio rispetto a quelle Europee per rappresentare un minor rischio politico in USA, l’assenza della frammentazione politica Europea, la presenza di una banca centrale forte ed attiva.
- Le azioni Europee sono “meno growth e piu’ value”. La differenza nella composizione degli indici di borsa spiega in gran parte la differenza di performance. Il mercato Europeo, soprattutto l’eurostoxx50, e’ ricco di banche, titoli del settore OIL, titoli del settore auto. Al contrario, sul mercato USA predominano (almeno in termini di peso sugli indici) i titoli FAANG, caratterizzati da elevata crescita degli utili e valutazioni elevate.
La combinazione dei punti sopra evidenziati spiega la differenza di performance registrata dagli indici in queste ultime settimane.
In un contesto caratterizzato da scarsa visibilita’ degli utili ed incertezza macro, gli operatori si sono “buttati” (e questa volta il termine calza a pennello) sui titoli Tech e sui titoli difensivi quali i Farmaceutici. Questo spiega la sovraperformance del Nasdaq su tutti gli altri indici.
Al contrario, i titoli value, tanto cari a Warren Buffet, non hanno performato. Essi, nonostante le valutazioni molto attraenti, continuano ad essere ignorati dagli investitori.
“troppo presto” risponderebbe il gestore tipo alla domanda se non sia il caso di aumentare l’esposizione in portafoglio. “chi compra ora i titoli value, piu’ esposti al ciclo, di fatto scommette su una ripresa a V dell’economia post pandemic”.
Vero, infatti, che i titoli value quali banche, auto, basic resources e oil sono particolarmente cheap. Vero anche, che se gli utili prospettici non dovessero recuperare e piuttosto dovessero continuare a scendere, la convenienza delle valutazioni verrebbe meno con il tempo, concretizzando quella che in gergo viene chiamata la trappola di valore.
Ma quanto sono cheap ora le banche ed i titoli del settore OIL?
Molto. Moltissimo.
Le banche Europee non sono mai state cosi attraenti dalla crisi del 2009.
Il loro rapporto P/Book Value e’ sceso a 0.4, lo stesso livello del 2009. Ma attenzione. Qua la trappola di valore potrebbe rivelarsi presto evidente a causa di elevate probabilita’ che il book value si sgretoli nel tempo, abbassando il denominatore della formula e facendo salire il multiplo. L’elevato rischio liquidita’ delle aziende, le difficolta’ finanziarie, il rallentamento economico, faranno aumentare i crediti non performing delle banche, a detrimento dei ratio patrimoniali e del book value.
E allora dobbiamo chiederci che indicatori seguire per poter capire quando entrare. In questa analisi ci sono di aiuto alcuni grafici. In primo luogo, l’andamento delle banche e’ molto correlato al ciclo macro. La loro performance rispecchia quella del Citi Economic Surprise index.
In secondo luogo, la performance delle banche dipende anche dalle attese sui margini di interesse a loro volta associate anche al rendimento del bund.
Un recupero del rendimento del Bund associato ad attese per un recupero del ciclo macro, potrebbe dare il la’ al rimbalzo delle banche. Al momento i presupposti di cui sopra non sussistono. Potremmo solo assistere a temporanei rimbalzi legati a temporanee rotazioni settoriali fuori dai growth e dentro i value stocks.
Ben piu’ costruttiva la view sui titoli del settore OIL. Essi quotano a 0.9 il book value. Le valutazioni sono quindi molto interessanti. Il settore sconta un rallentamento degli utili nei prossimi anni a causa dei bassi prezzi del petrolio e del rallentamento macro.
Tuttavia, nelle ultime settimane abbiamo assistito a:
- Un recupero importante delle quotazioni del petrolio legato al calo della produzione e del numero di trivelle attive.
- Un recupero della domanda di petrolio legato alla riapertura dell’attivita’ produttiva
- Un progressivo ritorno alla normalita’ da parte della Cina e ad un lento ritorno alla normalita’ da parte dei paesi Europei.
Il settore Oil potrebbe essere il primo a partire sui primi segnali di ripresa macro. Riteniamo sia ora di iniziare ad accumularlo con pazienza ed in un’ottica di lungo periodo (almeno due anni).
Quindi, in sintesi, i mercati Europei sono piu’ cheap e meno performanti dei mercati USA a causa della loro composizione piu’ “value oriented”. Essi dovranno essere sovrapesati in portafoglio rispetto all’America solo quando l’ipotesi di una ripresa macro diventera’ piu’ chiara e piu’ probabile. Quando saremo fuori dal tunnel e Mr Covid se ne sara’ andato.
Tuttavia, ricorrere ad indicatori sintetici, per lo piu’ applicati ad indici, spesso finisce per essere riduttivo e dare informazioni parziali se non fuorvianti.
Dai minimi toccati a marzo lo S&P500 ha realizzato un rimbalzo del 30% mentre l’indice stoxx 600 e’ salito solo del 18%.
La differenza in termini di performance e’ importante. Verrebbe voglia di giocarsi lo spread lungo stoxx600 e corto S&P500.
Tale desiderio di implementare lo spread sale se si approfondisce l’analisi e la si estende dalle performance degli indici ad un confronto delle valutazioni relative.
Mai negli ultimi 15 anni i titoli azionari Europei sono stati cosi cheap rispetto ai titoli USA. Essi quotano a meno della meta’ dei multipli espressi come rapporto tra Price/Book value.
Quindi? Implementiamo lo spread?
Un secondo… spieghiamo ancora.
La differenza di performance e di valutazioni e’ da ricondurre a molteplici fattori, molti dei quali pre-esistenti il COVID19.
- Le azioni USA hanno trattato sempre a premio rispetto a quelle Europee per rappresentare un minor rischio politico in USA, l’assenza della frammentazione politica Europea, la presenza di una banca centrale forte ed attiva.
- Le azioni Europee sono “meno growth e piu’ value”. La differenza nella composizione degli indici di borsa spiega in gran parte la differenza di performance. Il mercato Europeo, soprattutto l’eurostoxx50, e’ ricco di banche, titoli del settore OIL, titoli del settore auto. Al contrario, sul mercato USA predominano (almeno in termini di peso sugli indici) i titoli FAANG, caratterizzati da elevata crescita degli utili e valutazioni elevate.
La combinazione dei punti sopra evidenziati spiega la differenza di performance registrata dagli indici in queste ultime settimane.
In un contesto caratterizzato da scarsa visibilita’ degli utili ed incertezza macro, gli operatori si sono “buttati” (e questa volta il termine calza a pennello) sui titoli Tech e sui titoli difensivi quali i Farmaceutici. Questo spiega la sovraperformance del Nasdaq su tutti gli altri indici.
Al contrario, i titoli value, tanto cari a Warren Buffet, non hanno performato. Essi, nonostante le valutazioni molto attraenti, continuano ad essere ignorati dagli investitori.
“troppo presto” risponderebbe il gestore tipo alla domanda se non sia il caso di aumentare l’esposizione in portafoglio. “chi compra ora i titoli value, piu’ esposti al ciclo, di fatto scommette su una ripresa a V dell’economia post pandemic”.
Vero, infatti, che i titoli value quali banche, auto, basic resources e oil sono particolarmente cheap. Vero anche, che se gli utili prospettici non dovessero recuperare e piuttosto dovessero continuare a scendere, la convenienza delle valutazioni verrebbe meno con il tempo, concretizzando quella che in gergo viene chiamata la trappola di valore.
Ma quanto sono cheap ora le banche ed i titoli del settore OIL?
Molto. Moltissimo.
Le banche Europee non sono mai state cosi attraenti dalla crisi del 2009.
Il loro rapporto P/Book Value e’ sceso a 0.4, lo stesso livello del 2009. Ma attenzione. Qua la trappola di valore potrebbe rivelarsi presto evidente a causa di elevate probabilita’ che il book value si sgretoli nel tempo, abbassando il denominatore della formula e facendo salire il multiplo. L’elevato rischio liquidita’ delle aziende, le difficolta’ finanziarie, il rallentamento economico, faranno aumentare i crediti non performing delle banche, a detrimento dei ratio patrimoniali e del book value.
E allora dobbiamo chiederci che indicatori seguire per poter capire quando entrare. In questa analisi ci sono di aiuto alcuni grafici. In primo luogo, l’andamento delle banche e’ molto correlato al ciclo macro. La loro performance rispecchia quella del Citi Economic Surprise index.
In secondo luogo, la performance delle banche dipende anche dalle attese sui margini di interesse a loro volta associate anche al rendimento del bund.
Un recupero del rendimento del Bund associato ad attese per un recupero del ciclo macro, potrebbe dare il la’ al rimbalzo delle banche. Al momento i presupposti di cui sopra non sussistono. Potremmo solo assistere a temporanei rimbalzi legati a temporanee rotazioni settoriali fuori dai growth e dentro i value stocks.
Ben piu’ costruttiva la view sui titoli del settore OIL. Essi quotano a 0.9 il book value. Le valutazioni sono quindi molto interessanti. Il settore sconta un rallentamento degli utili nei prossimi anni a causa dei bassi prezzi del petrolio e del rallentamento macro.
Tuttavia, nelle ultime settimane abbiamo assistito a:
- Un recupero importante delle quotazioni del petrolio legato al calo della produzione e del numero di trivelle attive.
- Un recupero della domanda di petrolio legato alla riapertura dell’attivita’ produttiva
- Un progressivo ritorno alla normalita’ da parte della Cina e ad un lento ritorno alla normalita’ da parte dei paesi Europei.
Il settore Oil potrebbe essere il primo a partire sui primi segnali di ripresa macro. Riteniamo sia ora di iniziare ad accumularlo con pazienza ed in un’ottica di lungo periodo (almeno due anni).
Quindi, in sintesi, i mercati Europei sono piu’ cheap e meno performanti dei mercati USA a causa della loro composizione piu’ “value oriented”. Essi dovranno essere sovrapesati in portafoglio rispetto all’America solo quando l’ipotesi di una ripresa macro diventera’ piu’ chiara e piu’ probabile. Quando saremo fuori dal tunnel e Mr Covid se ne sara’ andato.
Commento:
L’analisi ed i commenti che pubblico durante la giornata non costituiscono indicazioni di operatività daily. Si tratta di rumors provenienti dai miei contatti nelle trading room italiane e internazionali. E’ il pensiero degli operatori professionali, ed a volte può essere completamente diverso dall’operatività indicata nelle mie idee che sono invece frutto dell’analisi tecnica del mio metodo per quello specifico giorno. Questa analisi di preapertura e i commenti vanno invece intesi e interpretati come “sentiment” dell’operatore professionista in una ottica temporale più ampia.