IL MONDO OBBLIGAZIONARIO GOVERNATIVO USA GRIDA “RECESSIONE”?Buongiorno a tutti.
È da qualche tempo che non analizzo il mercato obbligazionario americano, a parer mio uno dei migliori indicatori dal momento che esso tende spesso ad anticipare determinati eventi. Baserò la mia analisi su determinati rapporti fra i titoli di stato a breve scadenza (3 mesi, 6 mesi, 1,2 e 3 anni) rispetto al decennale, cercando di far luce sul motivo per il quale essi hanno i comportamenti che voi stessi leggerete nell’analisi attraverso varie grafiche e mie interpretazioni.
Ritornerò a discutere sul mondo obbligazionario governativo dopo il dato sull’inflazione di mercoledì 13, in quanto esso è stato determinante nell’ultimo anno per questo tipo di asset class.
IL DATO SULL’INFLAZIONE
L’indice dei prezzi al consumo è salito del 9.1% rispetto ad un anno fa, battendo le stime degli analisti dell’8.8%; un dato così alto mancava all’economia americana dal lontano novembre 1981.
Escludendo i fattori alimentari ed energetici, il dato è aumentato del 5.9% rispetto alla stima del 5.7%.
Un’inflazione che non accenna ad arrestarsi potrebbe spingere la Federal Reserve e il suo presidente Jerome Powell in una posizione ancora più “hawkish”, tant’è che il mercato iniziava a prezzare per l’incontro del 26-27 luglio un aumento dei tassi di un punto percentuale.
Le aspettative del mercato di un rialzo di 100 punti base sono tuttavia svanite venerdì 15 quando lo stesso ha iniziato a scontare la possibilità di un rialzo più modesto di 75 punti base.
Tale possibilità è visualizzabile attraverso lo strumento FedWatch Tool del gruppo CME:
Potete trovare questa pagina al sito:
• www.cmegroup.com
COME STA REAGENDO IL MONDO OBBLIGAZIONARIO GOVERNATIVO?
Analizzerò ora il mondo obbligazionario governativo, facendo riferimento ai titoli di stato statunitensi e ai relativi rendimenti.
Voglio ricordarvi come abbia già discusso varie volte su temi riguardanti il mondo obbligazionario, motivo per il quale se ci fosse qualcosa che non vi è chiaro, consiglio di leggere tutte le analisi all’interno del mio profilo.
Detto ciò, voglio riprendere alcuni punti che reputo importanti prima di trattare l’argomento.
In fasi di “prosperità” economica, i rendimenti dei titoli di stato aumentano all’aumentare delle scadenze degli stessi; si ha questo tipo di dinamica per il rapporto RISCHIO = RENDIMENTO: acquistare titoli di stato a lunga scadenza (e quindi “fermare” i capitali per un arco di tempo ampio) espone un investitore ad un rischio più alto, che quindi vorrà essere più remunerato dal punto di vista economico; questo non accade qualora lo stesso decida di “bloccare” i capitali per un arco di tempo ristretto, acquistando, ad esempio, titoli di stato a breve scadenza: il rendimento (o l’interesse) richiesto sarà più basso anche perché l’esposizione al rischio sarà più bassa. Il senso di questa dinamica è questo:
• E’ più facile prevedere lo stato di salute di un Paese nel brevissimo e breve termine rispetto ad un arco di tempo più ampio; per questo motivo, il rischio al quale ci si espone acquistando titoli di stato a brevi scadenze è inferiore rispetto a quello al quale ci si esporrebbe acquistandone a lunghe scadenze
Graficando i vari titoli di stato a scadenza crescente è possibile visualizzare la famosa “curva dei rendimenti” che, nello scenario economico appena descritto, appare come segue:
Credo ormai come chiunque abbia capito come gli Stati Uniti stiano vivendo un momento di rallentamento economico, accertato anche dalla previsione della Fed di Atlanta che, attraverso il suo modello di previsione GDPNow, stima un PIL per Q2 2022 al -1.2%:
In un contesto di rallentamento economico, la curva dei rendimenti assume una forma diversa, definita “piatta”:
Per il rapporto RISCHIO = RENDIMENTO, si può affermare che sia che ci si posizioni su titoli di stato a breve che a lunga durata, il rischio è lo stesso; questa non rappresenta una condizione economico finanziaria stabile, traducibile in un’incertezza degli operatori.
La stessa curva si osserva tipicamente in periodi di transizione tra una inclinata positivamente ed una invertita; quest’ultima si viene a creare quando il rendimento dei titoli di stato a più breve scadenza risultano più alti rispetto a quelli a lunga scadenza:
Una curva di questo tipo si osserva tipicamente dai 10 ai 17 mesi prima di una recessione. Il motivo? È semplice: gli operatori vendono quantità massicce di titoli di stato a breve scadenza in quanto si aspettano nello stesso arco temporale pessime condizioni economiche, riconducibili a una possibile/probabile recessione; proprio per questo si aspettano un interesse più alto qualora ci volessero investire; infatti, maggiore è il rischio al quale essi si espongono, maggiore sarà l’interesse richiesto.
LA CURVA DEI RENDIMENTI DI OGGI
Come appare la curva dei rendimenti di oggi? Vediamolo:
Essa appare piatta, con diversi rendimenti a diverse scadenze molto discordanti tra loro. Sarò ora più chiaro.
RAPPORTO TRA RENDIMENTI DEI TITOLI DI STATO A 3 MESI E 10 ANNI
Notiamo come il rendimento del titolo di stato a 3 mesi sia simile a quello a 10 anni. Per l'uguaglianza rischio=rendimento di cui ho parlato qualche riga fa, si rischia poco più che acquistare titoli di stato a 10 anni rispetto a quelli a 3 mesi. Questo non rappresenta la normalità dal momento che gli investitori vogliono ottenere una remunerazione più alta tanto più alta è la scadenza di un'obbligazione (titolo di stato). Possiamo capire qualcosa in più osservando lo spread tra gli stessi rendimenti:
Per il rapporto inverso tra titoli di stato e rendimenti, lo spread indica il fatto che ad ora gli investitori scaricano in maniera pesante titoli di stato a 3 anni rispetto a 10 anni.
I rendimenti delle parti brevi della curva si innalzano tipicamente per due motivi:
• Quando la banca centrale del paese associata ad essi inizia a diventare più “aggressiva” alzando i tassi di interesse
• Quando le prospettive macroeconomiche a breve termine iniziano a deteriorarsi
Questa è dunque la dimostrazione che, a breve termine (3 mesi), gli investitori non hanno buone aspettative riguardanti l’economia americana.
È importante anche sottolineare il fatto che tipicamente le banche si indebitano sui 3 mesi e successivamente fanno ricavi sui 10 anni; se lo spread arrivasse allo 0% le stesse avrebbero poca convenienza a concedere prestiti, e questo si ripercuoterebbe in maniera diretta sull’economia, andando a deteriorarla ancora di più.
RAPPORTO TRA RENDIMENTI DEI TITOLI DI STATO A 6 MESI E 10 ANNI
Osserviamo ora il rapporto tra i rendimenti dei titoli di stato a 6 mesi e quelli a 10 anni:
Il rischio al quale ci si espone acquistando titoli di stato a 10 anni è uguale a quello al quale ci si espone acquistando quelli a 6 mesi. Questa considerazione rappresenta uno scenario economico “prosperoso” in cui un investitore richiede un premio più alto qualora blocchi i suoi capitali acquistando obbligazioni a lunga scadenza? Non direi. L’alto rendimento del titolo governativo a 6 mesi prezza il rischio al quale ci si espone qualora si intenda acquistarlo. Da osservare lo spread tra questi titoli di stato:
Il crollo di questo spread è simile rispetto a quello precedente: c’è una vendita maggiore di titoli a 6 mesi rispetto a quelli a 10 anni.
RAPPORTO TRA RENDIMENTI DEI TITOLI DI STATO AD UN ANNO E 10 ANNI
Il rapporto tra i rendimenti dei titoli di stato ad 1 anno e quello a 10 anni cosa comunica?
Comunica il fatto che il rischio al quale ci si espone acquistando titoli di stato ad 1 anno è maggiore rispetto al rischio al quale ci si esporrebbe acquistando titoli di stato a 10 anni.
Questo è un ulteriore segnale di come le aspettative degli investitori nei riguardi dell’economia statunitense sul breve periodo è tutta fuor che positiva. Questo è dimostrato anche dallo spread 10 anni-1 anno:
Uno spread al di sotto dello 0% comunica come gli operatori ritengano più “pericoloso” investire in titoli di stato con scadenza 1 anno rispetto a quelli con scadenza 10 anni.
RAPPORTO TRA RENDIMENTI DEI TITOLI DI STATO A 2 ANNI E 10 ANNI
Lo spread tra i titoli di stato a 10 anni e 2 anni è sempre stato considerato un indicatore affidabile di previsione di recessioni. Il motivo è spiegato nella grafica: ogni qualvolta esso ha infranto al ribasso la soglia dello 0% (ossia ogni qualvolta il rendimento a 2 anni è risultato più alto rispetto al 10 anni) ha poi seguito una recessione.
Lo spread, al momento della scrittura di questa analisi, si trova al -0.19%. Lo stesso aveva visitato percentuali negative anche ad inizi aprile. Anche stavolta seguirà una recessione?
RAPPORTO TRA RENDIMENTI DEI TITOLI DI STATO A 3 ANNI E 10 ANNI
Anche il rapporto tra i titoli di stato a 10 e 3 anni indica come nei casi precedenti il fatto che gli operatori stiano prezzando un rischio maggiore qualora ci si esponga sul breve termine rispetto al lungo termine.
IL CAMBIAMENTO DELLA PARTE A BREVI SCADENZE DELLA CURVA DEI RENDIMENTI RISPETTO AD UN ANNO FA
Chiudendo l’analisi, voglio mostrarvi un’ulteriore considerazione:
Nella parte sinistra sono mostrati i rendimenti dei titoli di stato con scadenza 6 mesi, un anno e due anni di, rispettivamente, un anno fa (curva di color celeste), un mese fa (curva di color arancio) e oggi (curva blu).
Possiamo osservare come i rendimenti siano cambiati notevolmente.
Un anno fa il mercato non reputava rischioso investire in titoli di stato a breve scadenza poichè i rendimenti erano relativamente bassi, aggirandosi al di sotto dello 0.5%.
Notate invece come oggi tale rischio sia aumentato (rispetto ad un anno fa) e come fosse già aumentato anche un mese fa: i rendimenti delle due curve blu e arancio sono ben maggiori, e si attestano tra il 2.5% e il 3.5%.
Considerando la differenza tra oggi e un mese fa, possiamo notare come il mercato, ad oggi, reputi più rischiosi i titoli di stato a 6 mesi ed 1 anno (sempre per la differenza tra rendimenti).
Questa differenza tra rendimenti indica come il mercato, in diverse fasi temporali, abbia via via riprezzato i rischi.
CONCLUSIONI
Mi rendo conto di come l’analisi possa essere di difficile lettura. Provo tuttavia a riavvolgere il nastro in maniera da essere più chiaro.
• Ho spiegato come il rendimento di un titolo di stato sia legato al rischio dello stesso: maggiore è il rischio al quale ci si espone quando esso viene acquistato, maggiore sarà il rendimento (o il tasso di interesse) che si vuole ottenere.
• Vi ho spiegato come il rialzo dei rendimenti della parte breve della curva sia influenzata particolarmente dalle decisioni di politica monetaria e da prospettive macroeconomiche a breve termine.
• Il rialzo del rendimento di qualsiasi obbligazione è legato in maniera inversa al prezzo della stessa: più un’obbligazione viene venduta, più il suo rendimento salirà.
• Come si può visualizzare nell’analisi, c’è una svendita massiccia di titoli di stato a breve termine rispetto a quelli a 10 anni
Basandoci su questi concetti, cosa si può pensare? Come mai gli investitori stanno svendendo titoli di stato a breve e brevissima scadenza? Il motivo è il fatto che le loro prospettive macroeconomiche per il breve termine si stanno via via deteriorando, diventando sempre più peggiorative (e ciò è confermato dalla differenza di rendimento delle brevi scadenze di un mese fa ed oggi). Essi considerano più rischioso investire in titoli di stato con orizzonte temporale 1, 2 e 3 anni rispetto a 10 anni, mentre il rischio di investire a 3 e 6 mesi è pressoché identico facendo sempre riferimento ai 10 anni.
Tutto questo, ragazzi, non rispecchia un’aspettativa del mercato di un’economia che possa essere positiva a breve termine. Possiamo ufficialmente dire come il mercato stia scontando quella che ormai è diventata la parola più famosa e chiacchierata sui mercati finanziari? “RECESSIONE”?
Buona giornata, Matteo Farci
