Salve lettori.
Mirko, uno dei primi ad aver sostenuto il mio lavoro all’interno del blog, mi ha contattato qualche giorno fa ponendomi una domanda riguardante il mercato azionario americano, nutrendo alcuni dubbi riguardo i suoi ritracciamenti, ma soprattutto sulle possibili risalite.
Ho deciso dunque di scrivere due analisi in maniera tale da fornirgli spunti di riflessione, e come a lui spero anche a voi; in questa che leggerete oggi spiegherò la mia visione ribassista basandomi sullo studio della curva dei rendimenti e sull’analisi del ciclo economico in cui ci troviamo, mentre in quella che pubblicherò tra qualche giorno andrò ad utilizzare determinati indici di forza che vado a creare per capire quale sia il sentiment del mercato.
Buona lettura.
ANALISI DEL CICLO ECONOMICO
Il 9 dicembre, all’interno di tradingview, pubblicavo un’analisi dal titolo “L’inversione dei mercati azionari giungerà nel 2022”?
All’interno di essa avevo argomentato temi inerenti ai diversi cicli economici e il loro susseguirsi, sottolineando come nel biennio 2020-2021 avessimo assistito ad un susseguirsi molto rapido di tre diversi cicli: una fase di recessione, una di ripresa e la successiva espansione. Ipotizzavo infine che la probabilità che arrivassimo ad un rallentamento economico fosse alta, non basandomi soltanto sullo studio dei diversi scenari economico finanziari, bensì concentrandomi anche su un tema che io reputo abbastanza importante: lo studio della curva dei rendimenti dei titoli di Stato del tesoro americano.
LA CURVA DEI RENDIMENTI E LE SUE VARIE INCLINAZIONI
Riprendendo questo tema, essa può avere tre forme caratteristiche diverse:
• Inclinata positivamente o “steepening”, quando il rendimento di ciascuna obbligazione aumenta all’aumentare delle relative scadenze
• Piatta o “flattening”, quando i rendimenti tra le diverse obbligazioni a diversa scadenza sono tutti simili (o uguali) tra loro
• Invertita, quando le obbligazioni con scadenze più brevi presentano rendimenti più alti rispetto a quelle con scadenze più lunghe
Possiamo riassumere brevemente con la grafica:
CURVA DEI RENDIMENTI INCLINATA POSITIVAMENTE
Una curva dei rendimenti “inclinata positivamente” si forma quando il mercato ha aspettative di crescita economica; viene considerata la “curva normale” in quanto è quella in cui i rendimenti aumentano all’aumentare delle scadenze stesse (per il rapporto RISCHIO = RENDIMENTO di cui parlo sempre, acquistare obbligazioni a lunga scadenza espone un investitore ad un rischio più alto, che quindi vorrà essere più remunerato dal punto di vista economico).
Il fatto che la curva assuma questo tipo di inclinazione in periodo di crescita economica è dettata dal fatto che gli investitori tendano ad acquistare più titoli di stato a breve scadenza (in quanto sanno che appunto, nel breve, le prospettive economiche saranno positive) che a lunga scadenza (in quanto per loro è più difficile prevedere gli scenari economici futuri).
Arriva successivamente un punto in cui le aspettative di inflazione iniziano ad aumentare: durante una crescita economica aumentano i consumi e la domanda, che sono alcuni dei diversi fattori per i quali l’indice dei prezzi al consumo cresce; lo stesso dato macroeconomico erode il potere di acquisto e i guadagni futuri, motivo per il quale gli investitori tendono a scaricare più obbligazioni a lunga durata (facendo gonfiare i rendimenti) in quanto il rendimento percepito sarebbe poi eroso dal consumer price index stesso. Per dire: che senso avrebbe per loro acquistare un’obbligazione a 10 anni con rendimento al 3% se le prospettive di inflazione a 10 anni si attestassero al 4%? Non avrebbe senso. Per tutti questi motivi, preferiscono più le obbligazioni a breve termine che a lungo termine; è così che tale preferenza va a far “impennare” ancora di più la curva sulle lunghe scadenze.
Per cui, ricapitolando, possiamo avere due curve inclinate positivamente:
• Una in cui le aspettative di inflazione alte non si sono ancora palesate
• Una in cui le stesse aspettative iniziano a creare problemi tra gli operatori a mercato
Esse sono rappresentate nella grafica che segue:
Importante considerare anche il fatto che ad una crescita economica appartiene un risk on del mercato azionario, clima in cui l’obbligazionario non performa bene (per la loro correlazione inversa).
CURVA DEI RENDIMENTI PIATTA
Una curva dei rendimenti piatta si forma tipicamente in fasi economiche di rallentamento o di transizione; si palesa tipicamente in prossimità della fine di una crescita economia. Per quale motivo? Vi spiegherò il tutto con due grafiche:
Nell’appiattimento della fase 1, i rendimenti sulle brevi scadenze vanno a gonfiarsi per due motivi:
1. Deterioramento dei dati macroeconomici
2. Alta inflazione
Gli investitori vanno così a posizionarsi sulle scadenze più lunghe, scontando dati macroeconomici futuri migliori e un’inflazione più bassa (che non eroderebbe il valore delle cedole).
Nell’appiattimento della fase 2, l’intervento delle banche centrali va ad influenzare la parte breve della curva attraverso l’innalzamento dei tassi di interesse, gonfiando ancora di più i rendimenti; il verificarsi di ciò è anche causato da un pessimismo sulle prospettive economiche a breve termine: gli operatori preferiscono così posizionarsi sulle lunghe scadenze.
Per il rapporto RISCHIO = RENDIMENTO, possiamo affermare ciò: sia che ci si posizioni su obbligazioni a breve che a lunga durata, il rischio è lo stesso; ciò non è strano? Assolutamente si, e ciò rappresenta l’incertezza degli operatori.
La curva piatta si osserva tipicamente in periodi di transizione tra una curva normale, inclinata positivamente, ed una curva invertita.
CURVA DEI RENDIMENTI INVERTITA
Si viene a creare quando le scadenze brevi hanno un rendimento più alto rispetto alle scadenze lunghe. Si palesa tipicamente dai 10 a 17 mesi prima di una recessione.
Il rapporto RISCHIO = RENDIMENTO ci aiuta a capire il senso di questa curva e il motivo per il quale essa si forma prima di una recessione: notiamo come sia più rischioso investire sul breve termine (a 6 mesi o 1,2,3 anni) che sul lungo termine (10,20 o 30 anni). Perché?
Gli investitori vendono quantità massicce di titoli di stato sul breve in quanto si aspettano in un arco di tempo relativamente breve pessime condizioni economiche, riconducibili a una possibile/probabile recessione; proprio per questo si aspettano un interesse più alto qualora investissero nello stesso arco temporale.
Ricordate: maggiore è il rischio al quale ci si espone, maggiore sarà l’interesse richiesto.
Per quanto riguarda le scadenze lunghe, ritroviamo dei rendimenti inferiori in quanto il rischio a cui ci si espone viene considerato più basso; è chiaro quindi che questa curva non rappresenta buone prospettive economiche.
UNO SGUARDO AI GIORNI NOSTRI
Ho reperito sul sito di Investing.com la curva dei rendimenti appartenente ad oggi, ad un mese fa e ad un anno fa:
Ora le commenterò.
• In color celeste ritroviamo la curva di un anno fa. Essa possiamo definirla come inclinata positivamente. Come ho spiegato nel paragrafo precedente, essa si forma quando ci sono aspettative di crescita economica; non è un caso che in Q2 2021 gli Stati Uniti si trovassero in uno scenario economico di prosperità. Da notare anche il fatto che il rendimento del decennale non superasse i 2 punti percentuali. Ciò significa che le aspettative di inflazione di un anno fa non si dimostravano alte come ora. Questo può essere dimostrabile condividendo il grafico sui tassi di inflazione a breakeven a 10 e 5 anni, che danno una misura sulle aspettative di inflazione a 10 e, appunto, a 5 anni:
• Ritroviamo ancora la curva di color rosso (calcolata un mese fa) e blu (calcolata ad oggi). Le differenze tra quest’ultime due rispetto a quella calcolata un anno fa sono lampanti: l’intervento della Federal Reserve con il rialzo dei tassi di interesse ha innanzitutto influenzato le scadenze tra i 6 mesi e i 3 anni che, ad oggi e ad un mese fa, rendono quasi il triplo rispetto a maggio 2021; nelle due curve più recenti troviamo oltretutto un appiattimento tra le scadenze a 2 anni e quelle a 10; non è un caso dal momento che ora i dati macroeconomici sono in rallentamento, al contrario di un anno fa. Come ho già specificato, l’appiattimento della curva si verifica in periodi di rallentamenti economici!
Da non trascurare un’ulteriore considerazione: il titolo di stato a 20 anni ha un rendimento maggiore rispetto a quello a 30 anni; per il rapporto RISCHIO = RENDIMENTO significa che gli investitori reputano più “pericoloso” prestare dei soldi al governo americano per 20 anni che non per 30; ciò non vi appare piuttosto strano? Questo fatto non rappresenta una condizione economica stabile, dal momento che le scadenze lunghe della curva rispondono a dinamiche inflazionistiche e alle leggi di domanda e offerta!
• Da ricordare anche che la curva, il primo aprile, ha invertito: questo è dimostrato tra lo spread tra i rendimenti dei titoli di stato americani a 10 e 2 anni:
Questo significa che per qualche giorno gli investitori hanno reputato più rischioso investire nel breve termine (a 2 anni) rispetto al lungo (a 10 anni); questo è il motivo per il quale l’inversione della curva ha sempre anticipato una recessione.
IL CICLO ECONOMICO E’ CAMBIATO
Il recente “crollo” dei mercati finanziari non è stato solo dettato dal mondo obbligazionario e dalle molteplici informazioni che esso fornisce, ma anche da un ulteriore aspetto: il ciclo economico è cambiato.
Esso può essere diviso in 6 fasi, e in ognuna di esse le diverse asset classes registrano performance diverse.
Per essere più chiaro fornirò una grafica reperita su Google Image:
Osservandola, posso affermare il fatto che, da marzo 2020, abbiamo vissuto le fasi 1,2,3,4 e 5.
• FASE 1
La Fase 1 è quel particolare ciclo economico nel quale un Paese entra in recessione; le performance delle maggiori asset classes sono:
1. Mercato azionario: ribassista
2. Materie prime: ribassiste
3. Obbligazioni: rialzista
I motivi di tali performance sono i seguenti:
1. I mercati entrano in clima di risk off: si registra una fuga di capitali dagli asset considerati rischiosi, come appunto le azioni, e vanno ad apprezzarsi i cosidetti “safe assets”, ossia i beni rifugio
2. La domanda dei consumatori e delle industrie verso le materie prime diminuisce. Esse quindi, essendo dipendenti dalle leggi di domanda e offerta, registrano delle performance negative
3. Le obbligazioni sono viste come un bene rifugio e vengono acquistate
Come potete osservare nella grafica, come “obbligazionario” ho utilizzato il titolo di stato a 10 anni, essendo esso anche un bene rifugio, come indice di materie prime il “bloomberg commodity index” e come indice azionario l’S&P500.
• FASE 2
La fase 2 è quel particolare ciclo economico in cui la recessione tocca il suo minimo; da questo punto in poi, come vedremo tra poco, si avrà la successiva ripresa.
Le performance delle asset classes sono:
1. Mercato obbligazionario: rialzista
2. Mercato azionario: rialzista
3. Mercato delle materie prime: ribassista
I motivi di tali performance sono i seguenti:
1. Il mercato obbligazionario continua il suo trend rialzista in quanto il clima di risk-off non è scomparso
2. Il mercato azionario inverte la sua tendenza in quanto gli investitori iniziano a scontare dati macroeconomici migliori (ricordate: il mercato anticipa sempre tutto)
3. Il mercato delle materie prime non cambia ancora il suo trend in quanto la domanda ed esse legata rimane ancora a livelli bassissimi, soprattutto da parte del settore industriale
• FASE 3
La fase 3 è quel particolare ciclo economico di ripresa; essa, dopo aver toccato il “bottom” della recessione, riparte.
Le performance delle asset classes sono:
1. Mercato obbligazionario: rialzista
2. Mercato azionario: rialzista
3. Mercato delle materie prime: rialzista
I motivi di tali performance sono i seguenti:
1. Il mercato obbligazionario continua il suo trend rialzista in quanto le prospettive di inflazione, che non si sono ancora palesate in maniera forte, non erodono le cedole; è quindi ancora conveniente detenerle (riferendomi, in particolare, sul decennale)
2. L’azionario sale, spinto dall’ottimismo degli investitori tipico del clima risk-on
3. In ripresa economica la domanda di materie prime riprende da parte di industrie, privati e individui: per la legge della domanda e dell’offerta, esse incrementano il loro valore
La Fase 3 è l’unica parte del ciclo economico in cui tutti e 3 le asset classes si trovano in trend rialzista.
• FASE 4
Arriviamo al ciclo di espansione economica.
Le performance delle asset classes sono:
1. Mercato obbligazionario: ribassista
2. Mercato azionario: rialzista
3. Mercato delle materie prime: rialzista
I motivi di tali performance sono:
1. Il mercato obbligazionario, in particolare il decennale americano, diventa poco attraente dal momento che l’inflazione inizia ad essere di ostacolo, in quanto eroderebbe le cedole. Come ho spiegato all’inizio dell’analisi, quando le aspettative di inflazione aumentano, la curva dei rendimenti registra un’ulteriore cambio di pendenza positivo, che, tradotto, significa maggior vendita di obbligazioni alla stessa scadenza
2. Il mercato azionario mantiene la rotta rialzista in quanto lo scenario risk on non è cambiato
3. Stesso discorso per le materie prime: la domanda continua ad essere robusta, motivo per il quale il trend rimane costantemente rialzista
• FASE 5
Il ciclo economico ha raggiunto la sua massima espansione ed ora inizia a rallentare.
Le performance che in questo ciclo economico caratterizzano le asset classes sono:
1. Mercato obbligazionario: ribassista
2. Mercato azionario: ribassista
3. Materie prime: rialzista
I motivi di tale performance sono:
1. Il decennale americano si mantiene ribassista in quanto l’inflazione è diventata tanto alta da essere poco attraente da tenere nei portafogli
2. Il mercato azionario inverte la tendenza in quanto si inizia a respirare un clima di risk off dovuto all’intervento della Federal Reserve che da “accomodante” diventa “aggressiva” con il rialzo dei tassi di interesse. Tutti i settori che avevano spinto al rialzo l’azionario nei cicli precedenti iniziano ad essere ribassisti, mentre vengono preferiti quelli definiti “difensivi”
3. La domanda al quale le materie prime sono correlate positivamente persiste; questo è il motivo per il quale esse mantengono la tendenza rialzista
CONCLUSIONI SU CURVA DEI RENDIMENTI E CICLI ECONOMICI E POSSIBILE IMPATTO DELL’AUMENTO DEI TASSI DI INTERESSE SULL’ECONOMIA AMERICANA
L’analisi che vi ho fornito mette alla luce un fatto ineccepibile: l’economia si trova in una fase di rallentamento. Il primo campanello d’allarme è giunto dapprima con l’appiattimento (Q4 2021) e successiva inversione (Q2 2022) della curva della curva dei rendimenti. E’ in quel momento che ho iniziato ad essere più cauto nel fare determinati investimenti, specie nel mercato azionario; il motivo è uno ed uno solo: in determinati scenari, esso non tende a performare bene.
La conferma schiacciante l’abbiamo avuta dal cambio di ciclo economico che vi ho mostrato. Ci troviamo ora nella fase 5 nella quale, come da manuale, il mercato azionario tende a performare male.
Questo è il motivo per il quale la mia visione è ribassista.
La possibilità che possa esserci una recessione è reale, per 5 motivi:
• L’appiattimento della curva dei rendimenti che stiamo osservando si forma tipicamente dopo una curva inclinata positivamente e prima di una invertita
• L’inversione della stessa l’abbiamo osservata ad aprile
• Siamo ora alla fase 5 del ciclo economico, avvicinandoci sempre più alla recessione
• I dati macroeconomici si stanno deteriorando
• Il rialzo dei tassi di interesse ha sempre portato l’economica in recessione
Riferendomi all’ultimo punto, vi rilascio una grafica:
Essa mostra il legame esistente tra ogni ciclo di rialzo dei tassi di interesse e la successiva recessione; osservate: ogni aumento di essi è sempre stato anticipatore.
Per il 2022 è previsto un aumento per così dire “aggressivo” di essi: anche stavolta il passato si ripeterà?
Spero l’analisi sia stata di vostro interesse, a breve pubblicherò la seconda parte.
Buona giornata, Matteo Farci
Mirko, uno dei primi ad aver sostenuto il mio lavoro all’interno del blog, mi ha contattato qualche giorno fa ponendomi una domanda riguardante il mercato azionario americano, nutrendo alcuni dubbi riguardo i suoi ritracciamenti, ma soprattutto sulle possibili risalite.
Ho deciso dunque di scrivere due analisi in maniera tale da fornirgli spunti di riflessione, e come a lui spero anche a voi; in questa che leggerete oggi spiegherò la mia visione ribassista basandomi sullo studio della curva dei rendimenti e sull’analisi del ciclo economico in cui ci troviamo, mentre in quella che pubblicherò tra qualche giorno andrò ad utilizzare determinati indici di forza che vado a creare per capire quale sia il sentiment del mercato.
Buona lettura.
ANALISI DEL CICLO ECONOMICO
Il 9 dicembre, all’interno di tradingview, pubblicavo un’analisi dal titolo “L’inversione dei mercati azionari giungerà nel 2022”?
All’interno di essa avevo argomentato temi inerenti ai diversi cicli economici e il loro susseguirsi, sottolineando come nel biennio 2020-2021 avessimo assistito ad un susseguirsi molto rapido di tre diversi cicli: una fase di recessione, una di ripresa e la successiva espansione. Ipotizzavo infine che la probabilità che arrivassimo ad un rallentamento economico fosse alta, non basandomi soltanto sullo studio dei diversi scenari economico finanziari, bensì concentrandomi anche su un tema che io reputo abbastanza importante: lo studio della curva dei rendimenti dei titoli di Stato del tesoro americano.
LA CURVA DEI RENDIMENTI E LE SUE VARIE INCLINAZIONI
Riprendendo questo tema, essa può avere tre forme caratteristiche diverse:
• Inclinata positivamente o “steepening”, quando il rendimento di ciascuna obbligazione aumenta all’aumentare delle relative scadenze
• Piatta o “flattening”, quando i rendimenti tra le diverse obbligazioni a diversa scadenza sono tutti simili (o uguali) tra loro
• Invertita, quando le obbligazioni con scadenze più brevi presentano rendimenti più alti rispetto a quelle con scadenze più lunghe
Possiamo riassumere brevemente con la grafica:
CURVA DEI RENDIMENTI INCLINATA POSITIVAMENTE
Una curva dei rendimenti “inclinata positivamente” si forma quando il mercato ha aspettative di crescita economica; viene considerata la “curva normale” in quanto è quella in cui i rendimenti aumentano all’aumentare delle scadenze stesse (per il rapporto RISCHIO = RENDIMENTO di cui parlo sempre, acquistare obbligazioni a lunga scadenza espone un investitore ad un rischio più alto, che quindi vorrà essere più remunerato dal punto di vista economico).
Il fatto che la curva assuma questo tipo di inclinazione in periodo di crescita economica è dettata dal fatto che gli investitori tendano ad acquistare più titoli di stato a breve scadenza (in quanto sanno che appunto, nel breve, le prospettive economiche saranno positive) che a lunga scadenza (in quanto per loro è più difficile prevedere gli scenari economici futuri).
Arriva successivamente un punto in cui le aspettative di inflazione iniziano ad aumentare: durante una crescita economica aumentano i consumi e la domanda, che sono alcuni dei diversi fattori per i quali l’indice dei prezzi al consumo cresce; lo stesso dato macroeconomico erode il potere di acquisto e i guadagni futuri, motivo per il quale gli investitori tendono a scaricare più obbligazioni a lunga durata (facendo gonfiare i rendimenti) in quanto il rendimento percepito sarebbe poi eroso dal consumer price index stesso. Per dire: che senso avrebbe per loro acquistare un’obbligazione a 10 anni con rendimento al 3% se le prospettive di inflazione a 10 anni si attestassero al 4%? Non avrebbe senso. Per tutti questi motivi, preferiscono più le obbligazioni a breve termine che a lungo termine; è così che tale preferenza va a far “impennare” ancora di più la curva sulle lunghe scadenze.
Per cui, ricapitolando, possiamo avere due curve inclinate positivamente:
• Una in cui le aspettative di inflazione alte non si sono ancora palesate
• Una in cui le stesse aspettative iniziano a creare problemi tra gli operatori a mercato
Esse sono rappresentate nella grafica che segue:
Importante considerare anche il fatto che ad una crescita economica appartiene un risk on del mercato azionario, clima in cui l’obbligazionario non performa bene (per la loro correlazione inversa).
CURVA DEI RENDIMENTI PIATTA
Una curva dei rendimenti piatta si forma tipicamente in fasi economiche di rallentamento o di transizione; si palesa tipicamente in prossimità della fine di una crescita economia. Per quale motivo? Vi spiegherò il tutto con due grafiche:
Nell’appiattimento della fase 1, i rendimenti sulle brevi scadenze vanno a gonfiarsi per due motivi:
1. Deterioramento dei dati macroeconomici
2. Alta inflazione
Gli investitori vanno così a posizionarsi sulle scadenze più lunghe, scontando dati macroeconomici futuri migliori e un’inflazione più bassa (che non eroderebbe il valore delle cedole).
Nell’appiattimento della fase 2, l’intervento delle banche centrali va ad influenzare la parte breve della curva attraverso l’innalzamento dei tassi di interesse, gonfiando ancora di più i rendimenti; il verificarsi di ciò è anche causato da un pessimismo sulle prospettive economiche a breve termine: gli operatori preferiscono così posizionarsi sulle lunghe scadenze.
Per il rapporto RISCHIO = RENDIMENTO, possiamo affermare ciò: sia che ci si posizioni su obbligazioni a breve che a lunga durata, il rischio è lo stesso; ciò non è strano? Assolutamente si, e ciò rappresenta l’incertezza degli operatori.
La curva piatta si osserva tipicamente in periodi di transizione tra una curva normale, inclinata positivamente, ed una curva invertita.
CURVA DEI RENDIMENTI INVERTITA
Si viene a creare quando le scadenze brevi hanno un rendimento più alto rispetto alle scadenze lunghe. Si palesa tipicamente dai 10 a 17 mesi prima di una recessione.
Il rapporto RISCHIO = RENDIMENTO ci aiuta a capire il senso di questa curva e il motivo per il quale essa si forma prima di una recessione: notiamo come sia più rischioso investire sul breve termine (a 6 mesi o 1,2,3 anni) che sul lungo termine (10,20 o 30 anni). Perché?
Gli investitori vendono quantità massicce di titoli di stato sul breve in quanto si aspettano in un arco di tempo relativamente breve pessime condizioni economiche, riconducibili a una possibile/probabile recessione; proprio per questo si aspettano un interesse più alto qualora investissero nello stesso arco temporale.
Ricordate: maggiore è il rischio al quale ci si espone, maggiore sarà l’interesse richiesto.
Per quanto riguarda le scadenze lunghe, ritroviamo dei rendimenti inferiori in quanto il rischio a cui ci si espone viene considerato più basso; è chiaro quindi che questa curva non rappresenta buone prospettive economiche.
UNO SGUARDO AI GIORNI NOSTRI
Ho reperito sul sito di Investing.com la curva dei rendimenti appartenente ad oggi, ad un mese fa e ad un anno fa:
Ora le commenterò.
• In color celeste ritroviamo la curva di un anno fa. Essa possiamo definirla come inclinata positivamente. Come ho spiegato nel paragrafo precedente, essa si forma quando ci sono aspettative di crescita economica; non è un caso che in Q2 2021 gli Stati Uniti si trovassero in uno scenario economico di prosperità. Da notare anche il fatto che il rendimento del decennale non superasse i 2 punti percentuali. Ciò significa che le aspettative di inflazione di un anno fa non si dimostravano alte come ora. Questo può essere dimostrabile condividendo il grafico sui tassi di inflazione a breakeven a 10 e 5 anni, che danno una misura sulle aspettative di inflazione a 10 e, appunto, a 5 anni:
• Ritroviamo ancora la curva di color rosso (calcolata un mese fa) e blu (calcolata ad oggi). Le differenze tra quest’ultime due rispetto a quella calcolata un anno fa sono lampanti: l’intervento della Federal Reserve con il rialzo dei tassi di interesse ha innanzitutto influenzato le scadenze tra i 6 mesi e i 3 anni che, ad oggi e ad un mese fa, rendono quasi il triplo rispetto a maggio 2021; nelle due curve più recenti troviamo oltretutto un appiattimento tra le scadenze a 2 anni e quelle a 10; non è un caso dal momento che ora i dati macroeconomici sono in rallentamento, al contrario di un anno fa. Come ho già specificato, l’appiattimento della curva si verifica in periodi di rallentamenti economici!
Da non trascurare un’ulteriore considerazione: il titolo di stato a 20 anni ha un rendimento maggiore rispetto a quello a 30 anni; per il rapporto RISCHIO = RENDIMENTO significa che gli investitori reputano più “pericoloso” prestare dei soldi al governo americano per 20 anni che non per 30; ciò non vi appare piuttosto strano? Questo fatto non rappresenta una condizione economica stabile, dal momento che le scadenze lunghe della curva rispondono a dinamiche inflazionistiche e alle leggi di domanda e offerta!
• Da ricordare anche che la curva, il primo aprile, ha invertito: questo è dimostrato tra lo spread tra i rendimenti dei titoli di stato americani a 10 e 2 anni:
Questo significa che per qualche giorno gli investitori hanno reputato più rischioso investire nel breve termine (a 2 anni) rispetto al lungo (a 10 anni); questo è il motivo per il quale l’inversione della curva ha sempre anticipato una recessione.
IL CICLO ECONOMICO E’ CAMBIATO
Il recente “crollo” dei mercati finanziari non è stato solo dettato dal mondo obbligazionario e dalle molteplici informazioni che esso fornisce, ma anche da un ulteriore aspetto: il ciclo economico è cambiato.
Esso può essere diviso in 6 fasi, e in ognuna di esse le diverse asset classes registrano performance diverse.
Per essere più chiaro fornirò una grafica reperita su Google Image:
Osservandola, posso affermare il fatto che, da marzo 2020, abbiamo vissuto le fasi 1,2,3,4 e 5.
• FASE 1
La Fase 1 è quel particolare ciclo economico nel quale un Paese entra in recessione; le performance delle maggiori asset classes sono:
1. Mercato azionario: ribassista
2. Materie prime: ribassiste
3. Obbligazioni: rialzista
I motivi di tali performance sono i seguenti:
1. I mercati entrano in clima di risk off: si registra una fuga di capitali dagli asset considerati rischiosi, come appunto le azioni, e vanno ad apprezzarsi i cosidetti “safe assets”, ossia i beni rifugio
2. La domanda dei consumatori e delle industrie verso le materie prime diminuisce. Esse quindi, essendo dipendenti dalle leggi di domanda e offerta, registrano delle performance negative
3. Le obbligazioni sono viste come un bene rifugio e vengono acquistate
Come potete osservare nella grafica, come “obbligazionario” ho utilizzato il titolo di stato a 10 anni, essendo esso anche un bene rifugio, come indice di materie prime il “bloomberg commodity index” e come indice azionario l’S&P500.
• FASE 2
La fase 2 è quel particolare ciclo economico in cui la recessione tocca il suo minimo; da questo punto in poi, come vedremo tra poco, si avrà la successiva ripresa.
Le performance delle asset classes sono:
1. Mercato obbligazionario: rialzista
2. Mercato azionario: rialzista
3. Mercato delle materie prime: ribassista
I motivi di tali performance sono i seguenti:
1. Il mercato obbligazionario continua il suo trend rialzista in quanto il clima di risk-off non è scomparso
2. Il mercato azionario inverte la sua tendenza in quanto gli investitori iniziano a scontare dati macroeconomici migliori (ricordate: il mercato anticipa sempre tutto)
3. Il mercato delle materie prime non cambia ancora il suo trend in quanto la domanda ed esse legata rimane ancora a livelli bassissimi, soprattutto da parte del settore industriale
• FASE 3
La fase 3 è quel particolare ciclo economico di ripresa; essa, dopo aver toccato il “bottom” della recessione, riparte.
Le performance delle asset classes sono:
1. Mercato obbligazionario: rialzista
2. Mercato azionario: rialzista
3. Mercato delle materie prime: rialzista
I motivi di tali performance sono i seguenti:
1. Il mercato obbligazionario continua il suo trend rialzista in quanto le prospettive di inflazione, che non si sono ancora palesate in maniera forte, non erodono le cedole; è quindi ancora conveniente detenerle (riferendomi, in particolare, sul decennale)
2. L’azionario sale, spinto dall’ottimismo degli investitori tipico del clima risk-on
3. In ripresa economica la domanda di materie prime riprende da parte di industrie, privati e individui: per la legge della domanda e dell’offerta, esse incrementano il loro valore
La Fase 3 è l’unica parte del ciclo economico in cui tutti e 3 le asset classes si trovano in trend rialzista.
• FASE 4
Arriviamo al ciclo di espansione economica.
Le performance delle asset classes sono:
1. Mercato obbligazionario: ribassista
2. Mercato azionario: rialzista
3. Mercato delle materie prime: rialzista
I motivi di tali performance sono:
1. Il mercato obbligazionario, in particolare il decennale americano, diventa poco attraente dal momento che l’inflazione inizia ad essere di ostacolo, in quanto eroderebbe le cedole. Come ho spiegato all’inizio dell’analisi, quando le aspettative di inflazione aumentano, la curva dei rendimenti registra un’ulteriore cambio di pendenza positivo, che, tradotto, significa maggior vendita di obbligazioni alla stessa scadenza
2. Il mercato azionario mantiene la rotta rialzista in quanto lo scenario risk on non è cambiato
3. Stesso discorso per le materie prime: la domanda continua ad essere robusta, motivo per il quale il trend rimane costantemente rialzista
• FASE 5
Il ciclo economico ha raggiunto la sua massima espansione ed ora inizia a rallentare.
Le performance che in questo ciclo economico caratterizzano le asset classes sono:
1. Mercato obbligazionario: ribassista
2. Mercato azionario: ribassista
3. Materie prime: rialzista
I motivi di tale performance sono:
1. Il decennale americano si mantiene ribassista in quanto l’inflazione è diventata tanto alta da essere poco attraente da tenere nei portafogli
2. Il mercato azionario inverte la tendenza in quanto si inizia a respirare un clima di risk off dovuto all’intervento della Federal Reserve che da “accomodante” diventa “aggressiva” con il rialzo dei tassi di interesse. Tutti i settori che avevano spinto al rialzo l’azionario nei cicli precedenti iniziano ad essere ribassisti, mentre vengono preferiti quelli definiti “difensivi”
3. La domanda al quale le materie prime sono correlate positivamente persiste; questo è il motivo per il quale esse mantengono la tendenza rialzista
CONCLUSIONI SU CURVA DEI RENDIMENTI E CICLI ECONOMICI E POSSIBILE IMPATTO DELL’AUMENTO DEI TASSI DI INTERESSE SULL’ECONOMIA AMERICANA
L’analisi che vi ho fornito mette alla luce un fatto ineccepibile: l’economia si trova in una fase di rallentamento. Il primo campanello d’allarme è giunto dapprima con l’appiattimento (Q4 2021) e successiva inversione (Q2 2022) della curva della curva dei rendimenti. E’ in quel momento che ho iniziato ad essere più cauto nel fare determinati investimenti, specie nel mercato azionario; il motivo è uno ed uno solo: in determinati scenari, esso non tende a performare bene.
La conferma schiacciante l’abbiamo avuta dal cambio di ciclo economico che vi ho mostrato. Ci troviamo ora nella fase 5 nella quale, come da manuale, il mercato azionario tende a performare male.
Questo è il motivo per il quale la mia visione è ribassista.
La possibilità che possa esserci una recessione è reale, per 5 motivi:
• L’appiattimento della curva dei rendimenti che stiamo osservando si forma tipicamente dopo una curva inclinata positivamente e prima di una invertita
• L’inversione della stessa l’abbiamo osservata ad aprile
• Siamo ora alla fase 5 del ciclo economico, avvicinandoci sempre più alla recessione
• I dati macroeconomici si stanno deteriorando
• Il rialzo dei tassi di interesse ha sempre portato l’economica in recessione
Riferendomi all’ultimo punto, vi rilascio una grafica:
Essa mostra il legame esistente tra ogni ciclo di rialzo dei tassi di interesse e la successiva recessione; osservate: ogni aumento di essi è sempre stato anticipatore.
Per il 2022 è previsto un aumento per così dire “aggressivo” di essi: anche stavolta il passato si ripeterà?
Spero l’analisi sia stata di vostro interesse, a breve pubblicherò la seconda parte.
Buona giornata, Matteo Farci
